（以下内容从国金证券《业绩持续出清，保持战略定力稳秩序》研报附件原文摘录）
今世缘(603369)
事件
2025年8月25日，公司披露25年半年报，期内实现营收69.5亿元，同比-4.8%；归母净利22.3亿元，同比-9.5%。其中，25Q2实现营收18.5亿元，同比-29.7%；归母净利5.8亿元，同比-37.1%。
经营分析
营收拆分：1）25H1特A 类/特A类分别实现营收43.1/22.3亿元，同比分别-7.4%/ 0.7%。其中，25Q2分别实现营收11.4/5.8亿元，同比分别-32.1%/-28.1%。2）25H1省内/省外分别实现营收62.5/6.3亿元，同比分别-6.1%/ 4.8%。其中，25Q2分别实现营收16.1/1.9亿元，同比分别-32.2%/-17.8%；省内分区域来看，25Q2淮安/南京/盐城/苏南/苏中/淮海大区分别-30.0%/-33.7%/-39.4%/-38.7%/-19.5%/-44.9%。
相对而言渗透势能上行的苏中区域下滑幅度较低；**化层面公司明确三步走计划，规划用5年时间把国缘品牌打造成为环江苏知名白酒品牌，**培育亿元地级市场，用10年时间推进长三角一体化、环江苏周边化战略，开辟第二江苏、第三江苏梯队，成就**高端白酒品牌。经销商数量方面，25Q2末环比省内/省外增加10/22家至646/653家。
从报表结构来看：1）25Q2归母净利率同比-3.7pct至31.6%，其中毛利率同比-0.2pct至72.8%，销售费用率 6.8pct（25H1广告费-6%，促销费 26%，职工薪酬 6%）、管理费用率 1.7pct。2）25Q2末合同负债余额6.0亿元，环比 0.6亿元，考虑环比合同负债变化后25Q2营收-16%；25Q2销售收现20.2亿元，同比-19%。公司在下行期保持了相对稳健的战略定力，省内的产品&区域势能仍在延续，主动控货维持相对良性的渠道秩序。
盈利预测、估值与评级
我们预计25-27年收入分别-9.8%/ 6.3%/ 11.1%；归母净利分别-12.0%/ 7.6%/ 14.4%，对应归母净利分别30.0/32.3/37.0亿元；EPS为2.41/2.59/2.97元，公司股票现价对应PE估值分别为18.4/17.1/14.9倍，维持“买入”评级。
风险提示
区域竞争加剧风险；省外开拓不及预期；行业政策风险；食品安全风险。
