（以下内容从国金证券《需求改善 成本下行，Q2扣非超预期》研报附件原文摘录）
安琪酵母(600298)
8月14日公司发布半年报，25H1实现营收79.00亿元，同比 10.10%；实现归母净利润7.99亿元，同比 15.66%；扣非归母净利润7.42亿元，同比 24.49%。其中，25Q2实现营收41.05亿元，同比 11.19%；实现归母净利润4.29亿元，同比 15.35%；扣非归母净利润4.05亿元，同比 34.39%，扣非显著超预期。
经营分析
**需求改善，海外延续高增长。1）分业务看，25Q2酵母及深加工销售收入为29.81亿元，同比 11.7%，预计烘焙面食酵母环比Q1改善实现个位数增长，YE延续双位数高增长态势。25Q2制糖/包装/其他产品销售收入分别为2.28/0.99/7.76亿元，同比 20.1%/ 3.6%/ 9.3%，制糖和包装业务均有回暖。2）分区域看，25Q2**/国外业务实现收入23.05/117.78亿元，同比 4.3%/ 22.3%，**市场需求回暖（25Q1同比-0.3%），海外通过本土化运营、营销团队本地化和深入市场调研，持续扩大在非洲、中东、东南亚等新兴市场的影响力，推动**业务**增长。成本下行毛利率大幅改善，政府补助略有扰动。1）25Q2毛利率26.2%，同比 2.3pct，环比 0.2pct。毛利率改善主要系糖蜜成本下降，且加权平均计价模式下Q2原材料价格较Q1更低。叠加产品结构利好，主业为核心增长驱动。2）25Q2销售/管理/研发/财
务费率同比 0.08pct/ 0.23pct/ 0.03pct/ 0.23pct。管理费率和财务费率增长主要系股权支付费用所致。25H1扣除股份支付影响后的净利润为8.63亿元，同比 18.8%。3）25Q2归母净利率为10.5%，同比 0.38pct，受政府补助扰动，实质上扣非表现更为亮眼。25H1政府补助为0.35亿元，同比-62.4%。
看好**需求改善，海外市场持续扩张，成本下行盈利弹性可期。**主业烘焙酵母需求持续复苏，同时衍生品业务有望驱动结构升级，低毛利的贸易类业务逐步剥离。海外市场预计随着本土化运营策略执行，借助性价比优势，持续提升市占率。原材料成本环比持续下降，预计H2进一步释放利润空间。
盈利预测、估值与评级
我们预计公司25-27年归母净利分别为16.3/19.0/21.7亿元，同比增长23%/17%/14%，对应PE分别为19x/16x/14x，维持“买入”评级。
风险提示
食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。
