（以下内容从国金证券《改革处于阵痛期，等待拐点到来》研报附件原文摘录）
永辉超市(601933)
业绩简评
8月20日，永辉超市发布半年报，25H1营收299.5亿元，同比-20.73%，归母净利润-2.4亿元，相比去年同期亏损增加5.16亿元，扣非归母净利润-8.02亿元，和此前业绩预告数据基本持平。
经营分析
收入同比下滑，主要受关店和调改店歇业原因导致。公司2025年上半年继续推进胖东来模式深度转型工作，关闭大量长期经营亏损的门店，调改的门店也存在**的歇业期。虽然调改门店收入较同期有大幅度增加，但无法弥补因关店产生的收入下降。
业绩亏损原因包括：1）整体销售规模的减少。2）供应链改革阵痛：公司商品供应链的改革，完成了大量供应商及商品的升级汰换，因此短期内承受**的毛利下降。报告期内综合毛利率为20.80%，较上年同期下降0.78%。3）关店损失：公司于报告期内关闭227家亏损门店，闭店过程中产生**的租赁及人员赔偿、商品出清和资产报废等成本费用。4）公司持有的AdvantageSolutions股票本年公允价值变动损益为-1.84亿元。
供应链改革进度稳健。加速推进裸采模式，期间完成2860家标品供应商裸采合同签订。优化供应商管理，精简供应商数量约50%。生鲜业务板块，公司加大源头采购比例提升至60%以上。熟食加工板块，推动3R去联营化，烘焙商行在2025年上半年实现联营占比从31.5%降至12%，自营销售额占比从40.2%上涨至78.1%。开店速度符合预期，关店速度超预期。2025年H1调改店开业93家，截止2025年6月末开业调改店达到124家，调改速度符合预期。2025年上半年关闭227家长期亏损门店，半年关店数量超过24年全年，关店速度超预期。新开4家门店，截止2025.06.30永辉超市门店总数**为552家，调改门店占比达到22%。
展望下半年，调改店占比将达50%以上，有望迎来业绩拐点。预计Q3还要关店约70 家，总门店**至480家左右，Q3调改店总数预计增加至超200家，调改店占比将超40%，预计到年底调改店占比将超50%。随着调改店占比在接下来2个季度加速提升（年底占比超过50%），由于调改店业绩明显好于未调改店，预计公司将逐步迎来业绩拐点。
盈利预测、估值与评级
预计2025-2027年公司营收为569.39/979.96/1111.98亿元，同比-15.74%/ 72.11%/ 13.47%；归母净利润-4.26/12.91/18.05亿元，同比 70.91%/N/A/ 39.77%。当前股价对应的PE分别为N/A/35x/25x，维持“买入”评级。
风险提示
行业竞争加剧风险；调改门店客流量下滑风险。
