撰文：邓小宇、郑弘德
如果你在币圈混过几年，永续合约（Perpetual Futures）交易大概不是什么新鲜事。高杠杆、高风险、高收益特性，成为全球投资者的关注焦点。但在**大陆，这类交易目前被部分**机关定性为「**」，与「开设**罪」挂钩，引发广泛争议。与此同时在全球范围内，各国对加密货币合约交易的监管框架呈现多元化趋势。
曼昆刑事律师邓小宇在为交易所永续合约涉赌辩护过程中，对比全球主要**和地区的监管图景，本篇文章我们聊聊永续合约的真面目和它背后的逻辑，来拆解**大陆的「**」争议——到底是金融创新，还是线上**？咱们不妨聊聊看。
在**大陆，部分**判决将加密货币永续合约交易定性为「**行为」。具体理由在此前文章《虚拟货币交易所合约带单返佣，为何涉嫌开设**?》中披露过，不少**机关认为：
虚拟货币的涨跌具有无规律性、随机性、偶然性的特点。
交易所通过高杠杆放大了投机风险，具有高风险性。
且依据当下政策规定「虚拟货币永续合约交易」即属于非法金融活动，尽管辩护人会提出永续合约是一种近似期货合约交易的活动，但法院坚持认为该模式与期货交易明显的不同——为没有约定交割时间，为永续合约，交易时间为 7x24 小时，极高的杠杆倍数并且不存在实物或者现金交割，玩家通过交易所这种交易模式本质与「押大小，赌输赢」的**行为无异。所以可以认定为「开设**罪」。
这里**机关提到「当下政策规定」主要是 2021 年 9 月，央行等十部门发布的《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》，其中明确规定，虚拟货币相关业务活动属于非法金融活动，包括虚拟货币衍生品交易。这为**实践提供了依据。但把复杂的永续合约交易一棍子打成「**」，会不会有草率可能？咱们来盘盘几个问题：
**大陆对加密货币的法律属性至今没有形成清晰框架。相关法规，如《关于防范比特币风险的通知》《关于防范**发行融资风险的公告》及 2021 年通知，仅强调虚拟货币不具备法偿性和货币地位，禁止其作为货币流通，但它是商品？证券？还是别的什么？还没有一个分类体系。
相比之下，**监管框架更为细化。美国商品期货交易委员会（CFTC）早把比特币、以太坊定为「商品」，衍生品按期货管；欧盟的《加密资产市场条例》（MiCA）更直接，把加密资产和衍生品当金融产品来框。这种清晰的规则给创新留了空间，而**大陆的模糊定性，可能限制行业发展，与全球趋势有所脱节。
永续合约是加密货币市场特有的衍生品，由传统期货演变而来，与传统期货在功能上高度相似：两者均允许投资者通过杠杆预测资产价格走势，并在平仓或到期时结算差价。听着高大上，其实就是期货的「加密版」。传统期货让玩家用杠杆猜价格涨跌，永续合约也差不多，只不过多了将交易时间从传统的 T 1 调整永续存在（7x24）。
杠杆高就是**？这逻辑站不住脚。金融市场里，杠杆其实是家常便饭，永续合约是把传统期货的玩法搬到币圈，并不是掼蛋桌上「买定离手」的套路。认为他是「**工具」，或许忽视了它背后的金融逻辑。
有部分观点强调虚拟货币价格「涨跌具有无规律性、随机性、偶然性」，以此作为**认定的依据。这一观点与全球市场分析存在显著冲突。但事实上，像比特币等主流加密货币早就不是币圈的独角戏，它跟全球金融市场绑定越来越深。价格受多重因素驱动，包括宏观经济、供需关系、技术发展和地缘政治等。
去年 1 月份，纳斯达克还发文《理解比特币与纳斯达克 100 指数的相关性》，指出比特币和纳指的长期相关系数高达 0.805，美联储加息、机构买 ETF、地缘政治风吹草动，都能影响比特币价格。玩家做永续合约，需要靠技术分析、基本面研究和风控策略，不是瞎蒙。把价格波动说成「纯随机」，或许没有看到币圈的成熟度和复杂性。
**大陆监管存在认为永续合约是**的情况，全球其他地方却不这么认为，这不仅是法律规定的问题，更是关乎对虚拟资产底层认定的逻辑。
欧盟、美国、香港、迪拜、新加坡、英国，监管路数各有千秋，但共识是：永续合约是金融衍生品，不是**玩法。合法与否，取决于守不守规矩，而不是杠杆高不高、价格波动大不大。
欧盟 2023 年祭出《加密资产市场条例》（MiCA），其中给讨论的问题定了调：永续合约是「加密资产衍生品」，跟股票、债券的衍生品一个待遇，受《金融工具市场指令》（MiFID II）监管。想玩？得拿 MiCA 许可，资本得够，风险得控，交易得透明。
*Mica 原文
翻译过来是说：「一些加密资产，特别是那些符合欧盟议会和理事会指令《2014/65/EU 指令》中定义的金融工具的加密资产，属于现有欧盟金融服务立法行为的适用范围。因此，一整套欧盟规则已经适用于此类加密资产的发行人以及从事与此类加密资产相关活动的公司。」
MiCA 明确指出，凡是符合 MiFID II 中金融工具定义的加密资产及其相关服务，不受 MiCA 约束，而是适用《2014/65/EU 指令》，也就是《金融工具市场指令》（MiFID II），里面对金融工具进行了定义。欧盟监管框架将加密货币衍生品（只要被认定为金融工具）与传统衍生品同等对待。
看着复杂其实很清晰，说白了，欧盟没因为永续合约杠杆高就认为是「**」，而是给它发了张「金融工具」的身份证。这套规则既鼓励创新，又不放任乱来，堪称教科书式的平衡。
美国对永续合约的态度很明确：它是衍生品，跟期货、掉期没啥区别。比特币、以太坊被 CFTC 认定为「商品」，基于它们的永续合约归 CFTC 管，按《商品交易法》走；如果涉及「证券」类加密资产，那就归 SEC 管。
商品期货交易委员会（CFTC）：负责监管被认定为「商品」（commodity）的加密货币（如比特币、以太坊）的衍生品。永续合约若基于这些资产，则被视为商品衍生品，与传统期货期权无本质差异。通常被视为「掉期」（swap）或「期货」（futures），需遵守《商品交易法》（Commodity Exchange Act, CEA）。
证券交易委员会（SEC）：如果某种加密货币被认定为「证券」（security），其衍生品（如基于该资产的永续合约）则受 SEC 监管，需遵守《证券法》和《证券交易法》。
在 2021 年，CFTC 就曾对 BitMEX 开刀，罚了 1 亿美元，原因是这家平台没注册就给美国用户提供高杠杆永续合约。CFTC 执法大佬在该案中明确表示，「...... the registration requirements and core consumer protections Congress established for our traditional derivatives market apply equally in the growing digital asset market. 」这是在说：「传统衍生品市场的规矩，照样适用于加密市场。」这话掷地有声，说明了永续合约的金融属性在美国没人敢否认。
迪拜：创新和合规的两手抓
证券及商品监管局（SCA）参照证券对虚拟资产实施监管
SCA 是阿联酋投资性加密资产活动的监管框架基础。SCA 将虚拟资产定义为用于投资目的、可进行数字化交易的价值表现，不包含法定货币、证券以及其他数字货币。
SCA 近年来逐步修订并完善监管边界，2020 年 11 月在联邦层面发布了《虚拟资产活动条例》，涉及****发行（ICO）、交易所、平台市场、托管服务和衍生品等服务，其主要监管要求包括：
（1）虚拟资产业务提供商必须在阿联酋境内本土或金融自由区注册成立；
（2）虚拟资产服务商必须获得 SCA 的批准许可。
迪拜虚拟资产监管局（VARA）
迪拜的虚拟资产监管局（VARA）2023 年出了《虚拟资产及相关活动条例》，直接将永续合约作为「虚拟资产衍生品」管理，跟外汇、股票衍生品同个方式。想玩？得拿 VARA 的交易所牌照，风险披露、投资者保护一个不能少。
永续合约被归类为虚拟资产衍生品，与传统金融市场的外汇、股票衍生品类似。
交易所需获得 VARA 交易所服务的 VASP 牌照，其中包含 VA 衍生品。
比如，Deribit 在迪拜的实体去年拿到了 VARA 的交易服务牌照，覆盖现货和衍生品。迪拜这套玩法很会抓平衡：既欢迎创新，又不让市场变成「野蛮生长」的游乐场。
新加坡对加密货币态度开放，但规矩很严。金融管理局（MAS）把加密货币分成实用型、证券型、支付型**，永续合约归「持牌交易所」管。持牌交易所的加密货币衍生品保证金受严格监管，希望开展合约交易，需要成为由 MAS 批准经营加密货币衍生品的金融交易所，并申请 DPT 经营权。
目前在 MAS 官网查询可知，新加坡持牌交易所只有 4 个，包括新加坡交易所衍生品市场（SGX Derivates）、亚太交易所（APEX）、洲际交易所期货市场（ICE Futures）等，仅它们可经营加密货币衍生品。严格准入，确保市场秩序与投资者保护。
有趣的是，新加坡的传统交易所都开始试水加密永续期货，面向机构和专业投资者。这说明啥？永续合约在新加坡眼里也是是正儿八经的金融衍生品，不是投机玩具。这也标志着传统交易所正加速布局数字资产领域，以满足机构投资者对加密货币敞口日益增长的需求。
我们再看看英国。英国金融行为监管局（FCA）2021 年起禁止散户碰加密衍生品，包括永续合约，但对专业投资者敞开大门。FCA 管它叫「高风险金融工具」，要求交易所注册、合规操作。我们可以看到，在管理较为严格的英国，也将永续合约是为金融衍生品，合法与否，取决于你是不是「合格玩家」，而工具本身不是「**」。
香港于 2023 年 6 月开始推行推出《虚拟资产交易平台发牌制度》，并紧接容许散户投资加密货币，但衍生品还在观望。而根据媒体**消息，香港投资推广署财经金融和金融科技主管梁翰璟在接受访问时表示，虽然香港目前只开放了现货交易，但政府已经开始研究衍生品业务的监管。交易所 HashKey 的 COO 也已经放话了：一旦政策松绑，就要申请牌照。
香港这套路数很聪明：先把现货管好，再慢慢试水衍生品，既不冒进，也不落伍。永续合约在香港的未来，估计也是金融工具的定位，不会被认定为「**」。
我们可以看到，全球监管的画风大体一致：永续合约是金融衍生品，跟期货、期权一个家族。欧盟给它发「合规通行证」，美国拿传统衍生品规则套，香港、迪拜、新加坡一边鼓励创新一边勒紧缰绳，英国按投资者水平分层管理，用牌照、风险提示和杠杆限制把市场管得井井有条。
**大陆画风不太相同。部分法院认定永续合约为「**」，或许多少忽略了它的金融属性。说价格「无规律」，也与全球市场数据存在偏差——比特币价格早就跟纳指、美联储政策挂钩。这种一刀切的监管，可能让金融科技在**少了几分活力，相比全球的创新风向略显保守。
曼昆刑事律师撰写此文，一方面呼吁各方参考全球经验，并且考虑香港政策趋势重新审视永续合约定性，比如学欧盟 MiCA 的分层监管，把永续合约当金融工具管；或者参照美国 CFTC 的商品衍生品模式，定好杠杆上限、保护投资者。另一方面，也希望能为永续合约正名，我们认为在大陆严监管的情况下进行交易所 ( 永续合约 ) 确实不该，但是本质上一个没有牌照的问题，**能以非法经营罪进行评价，反过来考虑，如果将永续合约认为是**，那么或者数以万计的合约交易，都已经需要接受参与**的行政处罚了，显然也不利于社会治理。
