（以下内容从中航证券《2024年报及2025Q1点评：低轨卫星进入批产阶段，基本面有望先修复、后重塑》研报附件原文摘录）
上海瀚讯(300762)
事件：4月29日，公司公告，2024年营收（3.53亿元， 12.97%），归母净利润（-1.24亿元， 34.71%），扣非归母净利润（-1.50亿元， 33.32%)；2025年Q1营收（1.26亿元， 84.41%），归母净利润（0.13亿元，同比增加0.23亿元）。
低轨卫星业务进入交付阶段，2025年归母净利润有望扭亏
2024年，公司营业收入（3.53亿元， 12.97%）保持稳健增长，毛利率（43.28%，-0.07pcts）持平，归母净利润（-1.24亿元， 34.71%）和扣非归母净利润（-1.50亿元， 33.32%)延续了2023年以来的亏损，但幅度有所收窄，净利率（-34.08%， 26.59pcts）也有所改善。我们认为，公司收入增长但利润亏损的主要原因是公司研发投入力度维持在高位所致。
单季度看，2024Q4公司营业收入（1.77亿元， 83.05%）同比显著增长，归母净利润（-0.33亿元， 74.33%）亏损幅度显著收窄。2025年Q1，公司营收（1.26亿元， 84.41%）显著增长，主要系低轨卫星通信业务收入增加所致，同时归母净利润（0.13亿元，同比增加0.23亿元）实现扭亏。
拆分产品类型来看，公司主要产品为宽带移动通信设备，2024年营收（3.27亿元， 11.48%），收入占比（92.55%，-1.24pcts）依旧较高，是公司主要的业务产品。但受产品结构调整等因素影响，毛利率（40.75%，-4.73pcts）下滑近5个百分点。
此外，公司年报披露2024年末已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入为3.12亿元，预计将于2025年确认收入。根据公司投关公告披露，公司新拓展的低轨卫星通信业务陆续开始交付，2024年低轨卫星相关业务的收入金额约为1.5亿元，公司的前两大客户分别是上海垣信卫星和上海格思航天，均为低轨卫星星座“千帆星座”的主要建设或运营单位。公司近期正在推进上海垣信卫星“一体化信关站系统采购项目”。“千帆星座”（又称“G60”星座）是面向普通大众通信需求建设的低轨宽带卫星互联网星座，2024年是千帆星座大规模组网的**年。根据千帆星座官方发布的部署计划，主要分为三期：一期部署648颗卫星，提供区域网络覆盖；二期部署1296颗卫星，实现全球网络覆盖；三期规划由超过1.5万颗卫星提供多元业务融合服务。截至2025年4月30日，千帆星座在轨卫星数量已达90颗。
我们认为，公司正处于传统军工信息化向军工通信链路、低轨卫星通信等新域新质通信领域拓展的发力阶段，保持较高的研发投入是公司出现“增收不增净利”的核心原因之一。尽管2021年以来，受传统行业宽带移动通信系统业务外部行业政策变化等因素的影响，公司收入持续下滑，但2024年公司低轨卫星业务收入已经形成**规模，收入端增速已经迎来拐点。
我们判断，中短期内，随着军工信息化下游市场需求侧波动的逐步消退，以及军工体系化、智能化发展背景下公司新拓展的通信链路需求提升，叠加低轨卫星星座的建设提速，公司收入端增长将进一步提速，归母净利润有望扭亏为盈。
费用率整体有所**，研发投入维持在较高水平
费用方面，2024年，公司各主要费用的费用率稳中有降。其中，销售费用率（8.41%，-2.65pcts）有所下降，主要系工资薪金减少所致；管理费用率（17.01%， 3.15pcts）有所增长，主要系房屋折旧费以及无形资产摊销费增加所致；财务费用率（-7.14%，-5.07pcts）明显下降，主要系存款利息收入增加所致。
研发投入方面，2024年公司研发投入总额（2.39亿元，-10.71%）有所减少，主要系研发投入中职工薪酬及项目合作费有所减少所致，但从公司研发人员数量（377人， 26.09%）进一步提升，研发人员数量占比（60.61%， 2.89pcts）超过六成来看，公司整体研发强度和研发投入力度仍维持在历史高位。根据公司披露，公司目前与低轨卫星行业相关的研发项目较多，包括一体化信关站系统、TP载荷分系统、VDES载荷分系统研制、千帆一代地面系统、千帆一代在轨验证平台、手机直连卫星5G产品等。结合当前卫星互联网产业正处于基础设施建设提速阶段，我们判断，公司在卫星互联网行业研发投入维持在较高水平，将有助于公司在各类空间与地面基础设施建设提速的背景下维持公司的市场竞争力与行业市占率。
经营性现金流亏损幅度收窄，存货持续增长
2024年，公司经营性现金流量净额（-1.07亿元， 64.65%）显著增长，主要系报告期内应收账款回笼资金增加，大额存单到期收到的存款利息收入增加所致。同时，公司存货（3.69亿元， 29.39%）有所增长，主要系公司为保障在手订单的顺利交付积极投产，报告期末尚未完工的在产品和委托加工物资增加所致。
2025年Q1，公司经营性现金流量净额（-0.51亿元， 36.30%）为负的情况有所改善，主要系报告期内应收账款回笼资金增加所致。存货（4.08亿元）较2024年底继续保持增长，表明公司现阶段在手订单相对充足，正处于积极投产阶段，有望逐步体现在未来的利润表中。
深耕专网宽带移动通信领域，低轨卫星业务已进入批产交付阶段
公司主要以专网4G/5G通信装备的研制、生产和售后服务为主，专注于陆、海、空、天领域行业用户的行业应用，提供专网宽带移动通信系统的设备及整体解决方案。公司产品覆盖专网宽带通信芯片、通信模块、终端、基站、应用系统等，已形成“芯片－模块－终端－基站－系统”的全产业链布局。除传统的宽带通信领域外，公司还参与低轨卫星星座（千帆星座）项目的建设，作为该星座通信分系统承研单位，负责该星座通信分系统的保障与支撑，研制并供给相关卫星通信载荷、信关站、卫星通信终端等关键通信设备。报告期内，公司各业务的进展情况如下：
1、传统业务
2024年，公司在有无人通信领域做了**布局，在行业5G及末端通信等方向都取得了阶段性进展。公司在某项目上成为通信主要承研单位，负责利用行业5G产品的研制生产提升行业信息化应用效能，完成了多个基地的宽带通信系统建设；参与某项目多个新任务研制，后续计划跟随大系统进行规模量产，为某重要场区进行无线宽带基站固定建设，提供多型终端，完成机固结合无线宽带专网构建；成功中标某通信系统5G和某型微波电台两个研制项目，完成某5G专网轻量化核心网和5G无人平台型模组等样机研制，进入阶段性验证；参与某项目两型重要研制论证以及一个演示验证项目；中标某新型系统的5G研制任务，中标某无人系统研制。除已有型号项目列装稳步推进外，新增多个某系统配套列装，基于行业已定型装备的批产列装，项目目前在持续稳步推进中。
2、低轨卫星业务
2024年，公司加大了低轨卫星载荷系统及终端的研发投入和建设相关的生产制造环境，已经成功中标相关低轨卫星载荷系统、星座地基基站与测试终端研制项目，并于年底前完成部分产品交付。
我们认为，一方面，公司在传统军工通信业务上，向5G、SJL方向延伸，符合未来体系化、信息化作战发展趋势，需求有望在中长期维度上持续保持增长；另一方面，公司积极参与低轨卫星互联网星座“千帆星座”的建设，有**的先发优势，有望持续受益于卫星星座的密集组网。总体来看，公司收入与净利润有望逐步恢复，沿着“先修复、后重塑”的路径快速发展。
投资建议：
1、公司是A股少数在低轨卫星互联网配套领域具有较高收入规模的上市公司，具有**的投资稀缺性；
2、公司积极参与千帆星座建设，在星载与地面终端配套领域具有**的市场先发优势，相关收入有望伴随卫星互联网建设提速迎来高速增长；
3.公司作为专网宽带移动通信系统领域的核心上市公司，布局的SJL、5G等方向符合武器装备体系化、信息化发展趋势，在传统需求修复和市场天花板抬升的逻辑下，中长期基本面改善的确定性较强。
基于以上观点，我们预计公司2025-2027年的营业收入分别为6.27亿元、8.23亿元和10.46亿元，归母净利润分别为0.33亿元、0.72亿元及1.39亿元，EPS分别为0.05元、0.11元、0.22元。维持“买入”评级，当前股价分别对应2025-2027年405倍、184倍及95倍PE。
风险提示
专**信市场需求改善不及预期；低轨卫星互联网建设不及预期；公司产品受行业竞争加剧等因素影响，盈利能力或出现进一步下滑；信用减值损失的改善不及预期。
